「反者，道之动」：读《投资最重要的事》

作者: Howard Marks

出版社: Columbia University Press 副标题: Uncommon Sense for the Thoughtful Investor 出版年: 2011-5-1 页数: 200 ISBN: 9780231153683

我是读完《漫步华尔街》读这本书的。很巧，这两本书恰成一个递进关系。《漫步华尔街》说的是大部分人应当如何投资（通过指数基金获得平均回报即可），而《投资最重要的事》说的刚好就是如何获得超越平均的收益。作者 Howard Marks 写此书的对象也正是不满足于指数基金所提供的一般收益的投资者。

书名叫 The Most Important Thing，而其中各章分别以 “The Most Important Thing is …” 的格式点出了十几件「最重要的事」。其中一些是作者有着独到见解的，也有一些是价值投资理论反复强调的。在每一点中，作者都以雄辩的口吻阐述了自己的哲学。比较引起我兴趣的是他关于有效市场理论和周期的观点。

在Marks看来，市场有效性并不是非黑即白，而只是一个程度的问题。在他看来，不同的市场在有效性上有高低之分，但没有什么市场是绝对的「有效市场」或「非有效市场」。与之类似的是Burton Malkiel在《漫步华尔街》里也说，自己虽然是有效市场理论的信徒，但他所持的是「较弱意义上的」（in a weaker sense）有效市场理论。这两本书共同提到的一个关于这一理论的讽喻是，一名经济学学生和他的教授在校园里看到地上有一张美金钞票，学生要捡，笃信有效市场理论的教授却制止了他：如果这里真的有一张钞票的话，早已有人捡走了它，所以这里不会有钞票。Malkiel主张，较弱意义上的有效市场理论意味着，这里也许会有一张钞票，但它不会在这里躺很久。类似地，Marks也认为实践中套利空间以及超额收益的存在，意味着绝对的市场有效性只存在于学术之中。如果信奉严格意义上的有效市场理论，超额收益也就无从谈起了。

与此十分相关的是风险这一重要话题。我们经常听到的一种说法是「风险与收益同在」「风险是与收益成正比的」。但Marks显然不同意这种说法。在他看来，卓越投资的目标就是在承担尽可能小的风险的情况下获得较大的收益，或者说，是要获得最大的「风险调整后的」（risk-adjusted）收益。在他看来，通过等比例地承担更大风险所获得的更大收益是没有多少意义的，并且扩大风险也不需要任何技术——最简单的方法就是加杠杆。识别出市场没有识别出的风险和机会，找到风险收益比更小的投资项目才是投资者应该做的。

关于周期，作者应该是有特别丰富的心得。因为他在这本书后出的著作《周期》（Mastering the Market Cycle）就是一本专门讲市场周期的书。那本书我前段时间也听了，其中基本的内容在这本《投资最重要的事》里也基本都提到了。Marks非常强调投资者要有周期的理念，这一点我也觉得非常有启发。比如他说当最后一个警惕市场疯涨的投资者缴械投降、追高买入的时候，上涨就结束了，因为不会再有人买入了。杀跌卖出时的情况也一样。所以，无论是上涨还是下跌，其实都孕育了之后反向运动的原因。他在这里的思想，与老子「福祸相倚」「反者道之动」的哲学高度一致。不过，他强调虽然我们可以知道自己处于周期的哪个位置，但无法预料周期短期内的摆动如何。泡沫永远可能变得更大，低谷也有可能下到更低，所以逆向操作有时候会面临着失败的错觉——“Being too far ahead of your time is indistinguishable from being wrong.”尽管如此，逆向操作仍然是他主张的卓越投资的必要手法，只不过要控制风险，以免在曙光乍现之前破产。

他提到，市场并不总是处于过热或过冷的任一极。很多时候，大多数投资者是理性的，而大多数投资机会是公允的，相应地也就没有特别突出的投资机会。而要提高自己的命中率，最重要的就是耐心等待、只在确定性强的机会来临时出手。

2020.9.18